احسان حاجی مدیر عامل مشاور سرمایه گذاری هدف حافظ در خصوص سیاست پولی بانک مرکزی در بهار ۱۴۰۱ و نیز سرانجام نرخ های بهره در اقتصاد، اظهار داشت: سال ۱۴۰۰ در حالی به پایان رسید که دولت توانست به کمک فروش بیشتر و افزایش قیمت نفت، از میزان کسری بودجه و بخشی که می‌بایست با فشار به منابع بانک‌ها و بانک مرکزی تأمین می‌شد بکاهد، با این وجود پایه پولی حدود ۳۲ درصد تقریباً مشابه سال های ۹۹ و ۹۸ رشد کرد اما به لحاظ مقداری، بیشترین میزان رشد پایه پولی در یکسال، طی سال ۱۴۰۰ محقق شده است ولی به دلیل امیدها به احیای برجام به نظر می‌رسید که انتظارات تورمی ثابت شده است در نتیجه مشاهده می‌شد که تورم نقطه به نقطه رو به کاهش می باشد.
کنترل نقدینگی
حاجی افزود: با گره خوردن روند مذاکرات و همین‌طور افزایش چشم‌گیر دستمزدها در اقتصاد کشور، داده‌ها نشان می‌دهد که انتظارات تورمی در فروردین ۱۴۰۱ با شروع به افزایش همراه بوده است، برای جلوگیری یا تخفیف اثرات افزایش انتظارات تورمی و همچنین رشد پایه پولی در ماه‌های پایانی سال ۱۴۰۰، بانک مرکزی به منظور کنترل رشد نقدینگی، ناچار به واکنش شد چرا که حذف ارز ترجیحی و افزایش دستمزدها، تورم از جنس سمت عرضه محسوب می‌شوند و بانک مرکزی برای کنترل تبعات تورمی آنها کار خاصی نمی‌تواند انجام دهد لذا به نظر می‌رسد که سعی داشته است تا در کنترل تورم سمت تقاضا که از سمت نقدینگی می‌گذرد، سختگیرانه‌تر عمل کند.
این فعال بازار سرمایه کنترل نقدینگی را از سه محل قابل تحقق دانست: عدم استقراض دولت از بانک مرکزی (برداشت در قالب تنخواه)، عدم اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی و کنترل رشد خلق پول بانکی؛ در مورد اولی، ظاهراً دولت برخلاف سال گذشته، در سال ۱۴۰۱ تا به اکنون تنخواهی از بانک مرکزی دریافت نکرده است و این خود به مهار رشد نقدینگی حداقل در فروردین ماه کمک کرده است، در مورد دوم، منوط شدن اضافه برداشت بانک‌ها از بانک مرکزی به ارائه وثیقه نقدشونده مطابق حکم قانون بودجه ۱۴۰۱، عمده تقاضای منابع از سوی بانک‌ها را به سمت بازار بین بانکی هدایت کرده است و در مورد کنترل رشد خلق پول بانکی یا به عبارت دیگر کنترل مقداری رشد ترازنامه بانک‌ها، باید گفت بانک مرکزی در تلاش بوده است تا این سیاست را از پاییز سال گذشته اجرایی کند و در سه ماه ابتدای سال جدی‌تر پیگیری شده است.
حاجی در ادامه بیان کرد: بانک ها به لحاظ شاخص های ثبات و سلامت دارای وضعیت های متفاوتی هستند و بر اساس مقررات پیش‌بینی شده در بانک مرکزی به بانک‌های دارای وضعیت شاخص ثبات و سلامت سالم‌تر اجازه رشد ترازی بیشتر و به بانک‌هایی که در وضعیت ناسالم‌تری فعالیت می‌کنند، اجازه رشد ترازنامه‌ای کمتری داده می‌شود، اطلاعات منتشر شده از سوی بانک‌های بورسی نیز حاکی از رشد بسیار کمتر مانده تسهیلات این بانک‌ها در بهار ۱۴۰۱ در مقایسه با بهار سال گذشته است.
توافقنامه بازخرید (رپو)
این کارشناس بازار سرمایه در ادامه به تشریح رپو که مؤثر بر نرخ بهره می باشد پرداخت و گفت: ابزار دیگری که در اختیار بانک مرکزی است برای کنترل منابع و نیز مؤثر بر نرخ بهره، توافق بازخرید اوراق یا همان رپو است، به این معنی که بانک‌های دارای کسری منابع با ارائه درخواست به بانک مرکزی و با وثیقه گذاری اوراق خود نزد این بانک اقدام به دریافت تسهیلات کوتاه مدت می‌کنند و موظف می‌شوند که در تاریخ مشخص اوراق را از بانک مرکزی بازخرید کنند، بانک مرکزی می تواند با تصمیم‌گیری راجع به نرخ و میزان موافقت با درخواست‌های بانک‌ها، نقدینگی در دسترس شبکه بانکی را کنترل کند.
حاجی افزود: در سه ماه نخست امسال، بانک مرکزی تلاش کرد تا ابتدا در بازار رپو در موضع جذب نقدینگی قرار بگیرد، این رفتار سیاست‌گذار پولی البته در نیمه اول سال ۱۴۰۰ نیز قابل مشاهده بوده است ولی می‌توان گفت که در سه ماه نخست سال جاری شدت بیشتری گرفت و با فشار بر منابع بانک‌ها و افزایش تقاضای مستمر در بازار بین بانکی ناشی از محدود شدن اضافه برداشت بانک‌ها به موجب قانون بودجه ۱۴۰۱، نرخ بهره بین بانکی رو به افزایش گذاشت، بانک مرکزی نیز در واکنش به افزایش نرخ بهره بین بانکی، مجبور شده است تا نرخ رپو را از ۱۹ درصد در ابتدای سال به ۱۹.۸ درصد در هفته اول تیر ماه برساند.
این فعال بازار سرمایه در ادامه اضافه کرد: بانک مرکزی تلاش کرده است تا محدودیت‌های رشد نقدینگی را در دستور کار خود قرار دهد هر چند برای قضاوت موفقیت این سیاست‌ها نیاز است تا داده‌های پایه پولی و نقدینگی اردیبهشت و خرداد منتشر و بررسی گردند، البته باید توجه کرد که میزان یارانه نقدی دولت به مردم که بابت جبران حذف ارز ترجیحی می‌پردازد در حدود ماهی ۲۳ هزار میلیارد تومان است و شارژ حساب‌ها به اضافه افزایش حقوق بازنشستگان تلاطم زیادی بر وضعیت منابع بانک‌ها در این سه ماه تحمیل کرده است که دقیقاً تصویر آن بر بازار بین بانکی به ویژه در هفته آخر خرداد ماه قابل رؤیت بوده است.
احسان حاجی نبود بازارهای مالی توسعه یافته و عمیق را باعث عدم کارایی کانال نرخ بهره در اقتصادهای در حال توسعه چون اقتصاد ایران دانست و تأکید کرد: سازوکار انتقال اثرات سیاست پولی عمدتاً از مسیر کنترل رشد تسهیلات از اهمیت به مراتب بیشتری برخوردار است از آنجا که در اقتصادهایی همچون اقتصاد ما، ثبات نرخ ارز، تعادل حساب جاری و ذخایر ارزی مطلوب نیز از اهمیت بسزایی برخوردار می باشند بنابراین مسأله سیاست پولی و اتخاذ سیاست مناسب پولی، پیچیده‌تر می‌شود و به دلیل همین پیچیدگی بانک مرکزی نمی‌تواند مانند کشورهای توسعه‌یافته عمده تمرکزش را بر یک متغیر پولی و کانال نرخ بهره بگذارد و سیاست پولی در این شرایط می‌تواند از کانال‌های دیگری همچون نرخ ارز، قیمت دارایی‌ها و حجم تسهیلات بر تورم تأثیر بگذارد، در نتیجه تغییراتی که در بهار ۱۴۰۱ به تصویر کشیده شده است مثال خوبی از تلاش بانک مرکزی برای کنترل نقدینگی و تورم، بدون استفاده چندانی از نرخ بهره می باشد.
جهت حرکت نرخ‌های بهره
مدیرعامل مشاور سرمایه گذاری هدف حافظ در جواب این سوال که نرخ های بهره به کدام سمت حرکت می کنند گفت: نکته ای که واضح به نظر می‌رسد این است که انتظارات تورمی پس از فروردین ۱۴۰۱ رو به رشد بوده است و واکنش قیمت ارز و طلا به اخبار برجامی و رشد شدید قیمت ها و نیز حجم معاملات مسکن همه نشان دهنده این هستند که انتظارات تورمی تغییر قابل توجه ای داشته‌اند، در صورتی که شرایط فعلی باقی بماند و احیای برجام صورت نگیرد، ثابت بودن نرخ‌های سود اسمی منجر به تشدید وضعیت خواهند شد.
این تحلیلگر بازار سرمایه با اشاره به اینکه نمی‌توان انتظار زیادی از ابزار نرخ بهره در شرایط فعلی داشت و احتمالاً افزایش نرخ‌ها محدود خواهد بود اظهار داشت: به عنوان یک قاعده کلی چون در ارزش گذاری نرخ بازدهی مورد انتظار یا نرخ بهره موجود در آن بازار، در مخرج کسر قرار می‌گیرد، انتظار می‌رود که اگر نرخ بهره زیاد شود، قیمت آن دارایی کم شود، لذا افزایش نرخ بهره در ادامه با کاهش ارزش در بازار سهام و بازارهای مشابه همراه خواهد بود و در صورت احیای برجام انتظار می‌رود با آزاد شدن بخشی از منابع بانک مرکزی و بانک‌ها، فشار بر منابع بانک‌ها کاهش یابد و نرخ بهره در بازار بین بانکی برای مدتی به ثبات رسیده و احتمالاً رفته رفته کاهش یابد و به دنبال آن سایر نرخ‌های بهره فشار رو به بالایی را تجربه نخواهند کرد و طبعاً ریسکی از این محل بازار را تهدید نخواهد کرد.
احسان حاجی در پایان با مهم خواندن قابلیت پیش بینی رفتار سیاست‌گذار پولی خاطر نشان کرد: به نظر می‌رسد که بیشتر از آنکه تغییرات خود نرخ بهره برای بازار سرمایه مهم باشد، قابلیت پیش‌بینی رفتار سیاست‌گذار پولی مهم است و اینکه با شرایط موجود تورم، بیکاری، تولید و ... سرمایه‌گذاران بتوانند پیش‌بینی کنند که نرخ بهره به چه سمتی هدایت خواهد شد و این خود درجه ای از نااطمینانی را کم و به کشف کارای قیمت‌ها کمک می‌کند.
نظر شما