مرگ خاموش بازار سرمایه با تعارض منافع/ در "ساختار" بازار سرمایه تعارض منافع وجود دارد/نبود شفافیت معاملاتی تنها به عمق مظنه بازار محدود نیست

گروه بورس پایگاه خبری تحلیلی رادار اقتصاد؛ تعارض منافع (Conflict of interest) به زبان ساده یعنی فردی در موقعیتی قرار بگیرد که تصمیم یا رفتار حرفه‌ایش در تضاد با منافع سازمان یا استانداردها و ضوابط آن شغل خاص اما همراستا با منافع شخصی او باشد. موضوعی که سال‌هاست در کشورهای پیشرفته به یکی از اصلی‌ترین دغدغه‌های سیاستگذاران تبدیل شده و توجه به آن، مانع از فسادهای کلان می‌شود. یکی از مهمترین مصادیق تعارض منافع مربوط به مباحث بورس و بازار اوراق بهادار است که اثرات و تبعات فراوانی بر نظام اقتصادی و پولی کشور دارد.

مجلس شورای اسلامی در ماه‌های گذشته کلیات طرح مدیریت تعارض منافع را در راستای مبارزه با مفاسد اقتصادی به تصویب رساند و پیش از این نیز موضوع تعارض منافع توسط اداره پیشگیری و ارتقای سلامت بازار سرمایه سازمان بورس و اوراق بهادار مورد توجه و بررسی قرار گرفته بود و کارشناسان آن اقدام به تهیه پیش‌نویس لایحه مدیریت تضاد منافع در بازار اوراق بهادار برای ارائه به مجلس کرده بودند. تاکنون نتیجه کاملی از این موضوع حاصل نشده اما روز گذشته سازمان بورس و اوراق بهادار یکی از مصادیق آن که مربوط به عمق مظنه قیمت‌ها و بازار می‌شود را تعیین‌وتکلیف و تدابیری خود را ابلاغ کرد.البته این اقدام گام بسیار کوچکی در مسیر شفافیت و مقابله با تعارض منافع است و قطعا باید اقدامات جدی تری از طرف متولیان در دستور کار قرار گیرد.

در آمریکا، قانون "داد فرانک" و در اتحادیه اروپا قانون "میفید" از جمله قوانین این کشورها در زمینه مدیریت تعارض منافع است که معمولا این قوانین هر چند وقت یکبار به روز رسانی می‌شوند. همچنین در کانادا نیز قوانین بسیار منسجمی در این زمینه وجود دارد و توانسته‌اند این مسئله را مدیریت کنند.

از مهمترین مصادیق مصادیق تعارض منافع می‌توان به تصدی همزمان دو یا چند شغل، رانت اطلاعاتی، تصمیم‌گیری به نفع شخصی و پذیرش هدیه اشاره کرد. آنچه بدهیهیست نبود شفافیت کافی باعث بروز امکان سواستفاده و مانور در تعارض منافع می‌شود.

از همین رو طی گفت‌وگوی مشروح با علی سامانی فرد دبیر کمیته بورس اتاق بازرگانی و کارشناس بازار سرمایه به بررسی این مهم پرداختیم که در ادامه می‌خوانید:

*مصادیق تعارض منافع در بازار سهام چیست؟

سامانی فرد: بازار سهام به طور ذاتی و در سطح خرد و کلان، یک بازار تعارض منافع است. به بیان دیگر زمانی که شخصی سهامی را می‌خرد در مقابل شخص دیگری آن دارایی را به فروش می رساند و اگر این سهام رشد کند، شخص فروشنده متضرر و خریدار منتفع می‌شود. در حقیقت خرید یک فرد به منزله فروش شخص دیگری است که همین دست به دست شدن منافع به خودی خود تعارضی را ایجاد می‌کند.

مابین گروه‌های بورسی و صنایع نیز تعارض منافع وجود دارد. در بعضی مواقع امکان دارد رشد یک گروهی به معنای افت یک گروه دیگر باشد، بنابراین مابین جریان حرکت پول و نفع سهامداران از گروه الف به گروه ب یک تعارض منافعی به وجود می‌آید چراکه رشد یک گروه در گروی افت گروه دیگری شده است.

حتی در سطوح بالاتر نیز تعارض منافع رخ می‌دهد. در برخی از مواقع عده ای از سهامداران اصطلاحا نقد هستند و عده دیگری از سهامداران دارای پرتفوی هستند، مابین این دو دسته مجددا تعارض منافعی ایجاد می شود.

موارد مذکور در سطح خود بازار سرمایه است اما این مسئله به همین محدوده ختم نمی‌شود و در "ساختار" بازار سرمایه هم تعارض منافع وجود دارد.

 بعضا پیش می آید مدیرانی در سازمان و یا شرکت‌های بورس اوراق بهادار، بورس‌های کالایی و یا شورای عالی بورس عضو هستند و از طرفی در یک شرکت و یا نماد بورسی نیز ذی نفع هستند. در چنین شرایطی تعارض منافع ساختاری به وجود می‌آید. اگر یک مسئول هولدر یک گروه و یا صنعت خاصی باشد به طور حتم اعمال نفوذ کرده و تلاش در این دارد که آن گروه و یا صنعت متضرر نشود. معمولا تعارض منافع ساختاری مابین ارکان بازار و ناشران ایجاد می شود.

تعارض منافع در سایر نهادهای مالی نیز وجود دارد و تنها مختص به بورس نمی‌شود. به طور مثال اگر یک مسئول متخطی در کانون کارگزاران فعالیت داشته باشد به طور حتم تعارض تمام هم و غم آن منتهی به دعوت مردم به بازار سهام می‌شود چراکه معاملات سهامداران منجر به ایجاد کارمزد و گردش مالی شده و از این مسیر منتفع می‌شود. در شرایط فرضی یادشده تعارض منافع به وجود آمده است.

به طور کلی تعارض منافع علاوه بر مفهومی معاملاتی، وجه ساختاری نیز دارد. در حقیقت نفس معاملات تعارض ایجاد می کند. زمانی که یک نماد در حال رشد بوده، خریدار آن سود برده و فروشنده متضرر می شود. علاوه بر این شخص خریدار پس از دریافت یک گین و شناسایی سود آن را به فروش می رساند و شخص دیگری آن سهم را اصطلاحا در قله خریداری می کند و پس از ریزش قیمت متضرر می شود. در نتیجه سود یک شخص در ضرر شخص دیگری است چراکه معاملات در بازار ثانویه شکل می‌گیرد و سازوکار آن با بازار اولیه تفاوت دارد. البته این امر مربوط به یک بازار متعادل می شود در بازاری بیمارگونه همانند سال ۹۹ که تمام بازار صعودی شد و یا بالعکس در ابتدای سال جاری که کلیت بازار سرخ بود، صدق نمی‌کند. بنابراین نقش و ذات معاملات سبب شکل گیری تعارض شده و این موضوعی نامطلوب نیست؛ ماهیت گردش سرمایه چنین سیکلی را به وجود می‌آورد اما در بحث ساختاری وجود تعارض منافع فسادزا و آسیب زننده است.

در لایحه قانون بازار سرمایه به طور مفصل به بحث تضاد منافع ساختاری پرداخته شده و آن را به سه بخش سازمان بورس، نهادها و شرکت‌ها مورد بررسی قرار داده است. کمیته بورس اتاق بازرگانی ایران نیز پیشنهاداتی برای تغییرات در تناسب جرایم و مجازات ذیل بخش ششم قانون بازار اوراق بهادار داده است. در تعارض منافع ساختاری گاهی هر سه بخش ذی نفع هستند و این مسئله باید فیصله پیدا کند.

*نبود شفافیت چقدر در شکل گیری فساد مالی و تعارض منافع نقش دارد؟ مهمترین ابهامات و عدم شفافیت‌ در چه بخش‌هایی از بازار سرمایه است؟

سامانی فرد: به طور کلی شفافیت در بازار سرمایه را می توان به سه دسته اعم از شفافیت اطلاعاتی، معاملاتی و شفافیت در تصمیمات تقسیم کرد. شفافیت اطلاعاتی شامل آن دسته از اطلاعاتی است که ناشران در اختیار دارند و بر حسب قانون موظف هستند که آن را در کدال و یا دیگر مجاری تعریف شده افشا کنند. بنابراین شفافیت اطلاعاتی یک بخش از اجزای تشکیل دهنده شفافیت در بازار سهام است و به طور مکرر نیز در فصل ۶ قانون بازار در مورد افشای اطلاعات نهانی توسط ناشران ماده قانونی وجود دارد و ناظران بازار نیز درخصوص افشای اطلاعات نظارت کافی بر اعمال ناشران دارند اما با این حال خلل هایی در این باره وجود دارد.

متاسفانه در سال‌های گذشته شفافیت اطلاعتی اصطلاحا کور شد. چراکه بنا بر اتفاقاتی که در چند نماد به وجود آمده بود، تصمیم به به عدم نمایش EPS شرکت‌ها و حذف آن از تابلوی معاملاتی گرفتند. شرکت‌ها در گذشته پیش‌بینی از سودسازی آینده خود اعلام می‌کردند اما دیگر این رویه وجود ندارد و اعلام آن را متوقف کردند.

بسیاری از مبناهای تحلیلی شرکت‌ها در EPS ها نهفته است و این معیاری تاثیرگذار در پیش بینی پذیر کردن بازار به حساب می آید.  بنا است که شرکت‌ها (EPS (FW خود را در قالب سه سناریوی خوش بینانه، محتاطانه (حد وسط) و بدبینانه اعلام کنند. اگر این موضوع عملیاتی شود میتوانیم بر وجود شفافیت اطلاعاتی اصطلاحا حساب کنیم.

البته باید این نکته را در نظر داشت که شفافیت تصمیماتی از دو مورد دیگر اهمیت بیشتری دارد. در حال حاضر دولت حدود ۷۰ الی ۸۰ درصد بازار سرمایه را تشکیل می‌دهد، از این رو می توان ادعا کرد که دولت بزرگ‌ترین بازیگر بازار سهام است. این در حالی بوده که دولت تصمیمات خود را در هاله‌ای از ابهام باقی می‌گذارد که این مسئله به طور مستقیم بحث "شفافیت تصمیماتی" را تحت تاثیر قرار می‌دهد. به طور نمونه در گذشته شاهد مصوبه‌ای در خصوص حذف قیمت گذاری دستوری در صنعت خودرو بودیم. مسئولان یک ماه پیش از اعلام رسمی در خصوص چنین تصمیمی بحث و درمورد کم‌وکیف آن اطلاع رسانی می کردند که همین موضوع باعث ایجاد هیاهویی در جوکلی بازار سهام شد اما در نهایت با حکم رئیس جمهور مسئله آزادسازی قیمت خودروهای داخلی لغو شد! مشابه این تصمیمات مبهم و گاه ناگهانی به وفور وجود دارد. عدم شفافیت تصمیماتی ابهامات زیادی را برای سهامداران و فعالان بازار سرمایه ایجاد می‌کند که همین مسئله آسیب جدی به اعتماد سهامداران می‌زند.

باید سامانه ای مشابه کدال و تحت عنوان شفافیت و تصمیمات وجود داشته باشد و دولت مکلف باشد هر مصوبه و اطلاعاتی درخصوص موضوعاتی همچون نرخ واردات و صادرات و یا ممنوعیت های مربوط به آن، نرخ بهره و یا دیگر موارد تاثیرگذار در بازار سرمایه را حداکثر تا ۲۴ ساعت پس از تصویب افشا کند و مصوبات حداقل یک ماه پس از اعلام قابل اجرا شود تا به این واسطه فعالان بازار زمان کافی برای تحلیل اثر آن مصوبه در ریسک پرتفوی خود را داشته باشند. متاسفانه در شفافیت تصمیمات ضعف های بزرگی داریم و باید تمرکز ویژه ای بر این موضوع شود.

*طبق مصوبه روز گذشته سازمان بورس و اوراق بهادار، نمایش عمق مظنه بازار را برای عموم سهامداران ممکن شده است. این موضوع را چطور ارزیابی می کنید؟

سامانی فرد: متاسفانه اشکالات جدی در بحث "عدم شفافیت معاملاتی" وجود دارد. یکی از این موارد مربوط به عمق مظنه بازار می‌شود. پیش از این مصوبه سازمان بورس و اوراق بهادار، تنها کارگزاری‌ها و معامله گران استیشن می توانستند تا ۴۰ ردیف‌ از معاملات را مشاهده کنند و به همین واسطه به راحتی از مردم نوسان می‌گرفتند. تبعیض در این موضوع ناعدالتی گسترده ای را در بازار به وجود آورده و بسیاری از سهامداران دارایی خود را به علت این بی‌انصافی از دست دادند. این در حالی بوده که سهامداران خرد در گذشته تنها ۳ ردیف از عمق بازار را می توانستند مشاهده کنند و بعدها به ۵ ردیف ارتقاء پیدا کرد.

نبود شفافیت معاملاتی تنها به این عمق مظنه بازار منتهی نمی شود و مصادیق دیگری همچون دسترسی به معاملات الگوریتمی برای تعدادی از کارگزارها و... دارد. هرچند که معتقدم به علت نبود دانش کافی، معاملات الگوریتمی نمی تواند برای تمام سهامداران مفید باشد اما دولت موظف بوده که بسته آموزشی متناسب با کارکرد آن را تهیه و سپس اجازه دستری به این سبک معاملات را برای عموم افراد آزاد کند. در حال حاضر دسترسی به معاملات الگوریمی برای عده ای محدود وجود دارد و همین انحصار بلاهای زیادی بر سر مردم آورد. اگر سازمان بورس قصد بهبود فضای معاملاتی را دارد باید با نظرسنجی از تمام سهامداران فعال در بازار، عارضه یابی کند و تصمیمات محدود به فعالان دستچین شده نشود.